杠杆收购及管理层收购

杠杆收购及管理层收购

一、杠杆收购：

（一）策略方式

1、背债控股：与银行商定独家偿还被收购企业债务，一部分贷款作为收购方投资

2、连续抵押：以收购方资产抵押取得贷款，并购成功后再以被收购方资产做抵押申请新贷款

3、合资加兼并：先与别家企业合资形成较大资本再去并购

4、与被收购企业股东互利共生：给大股东好处以取得其支持

5、甜头加时间差：在利率方面给金融机构让步

6、以被收购企业作抵押发行债券（垃圾）

7、将被收购企业的资产重组后到海外上市

（二）风险控制

1、还本风险

2、付息风险

3、再筹资风险

4、财务风险：确定企业允许的负债比率水平

（三）杠杆收购在我国的运用

法律方面的：债券发行，商业银行、保险公司不得投资股票，信贷资金不得而知进入股市

资本市场的发达程度：融资工具、品种少

投资银行的发展

其他条件

二、管理层收购

20世纪70年代

公司管理层（现有管理层，外部管理层）采用杠杆并购形式通过大量举债融资收购目标企业的股票，取得企业的控制权。MBO，MEBO（经理职工共同持股）

MBO收购程序：1）MBO筹划，组建收购集团。尽职调查/MBO可行性分析，组建管理团队，设计管理人员激励体系，设计收购主体（壳公司），选聘中介机构，收购融资安排（优先债、从属债、权益）

2）MBO执行，进行收购行动。评估和收购定价，收购谈判收购合同的履行（审批和公证、办理变更手续、产权交接、发布收购公告），

3）收购后公司整合。经营调整，上市或再上市

1、管理层收购的主要形式：

收购上市公司：创业动机，防范敌意收购，大股东转让股份，家族上市公司解决继承问题，摆脱上市制度的约束

收购集团某一部分或分支机构：基于专业化的要求集团纷纷实行分拆

国有企业私有化：整体出售、分解为多个部分再分别出售成为多个的私营企业、集团公司出售非核心业务、出售地方性服务机构。

2、意义：

管理层：提高企业经营效率，企业价值低估时取得企业的控制权，税收收益（利息税前列支、增加折旧基数）

卖方：减少代理成本（将企业经营业绩和个人奖励挂钩，将股权的大部分甚至全部售予管理者），调整资产结构和产业结构（甩掉一些分支机构部门和子公司，收回现金改善财务状况）

3、风险：

财务风险（财务杠杆），经营风险（如果管理着平庸、一般、缺乏开拓创新能力）

4、我国管理层收购

2000年12月20日美托（由美的集团管理层78%和工会22%共同出资组建）与美的控股签定《法人股转让协议》成为第一大股东。98年北京四通投资有限公司成立，四通集团占49%，员工持股会（管理层占份额超过50%）占51%。2001年9月深方大将1110万股转让给邦林科技发展公司（董事长持有85%股份）、次前将4711万股转让给时利和投资有限公司（其他管理层共同出资成立的）。2002年10月〈上市公司收购管理办法〉，2003年财政部紧急叫停MBO。

为国有经济的退出提供良好的操作方式

为国有经济总体上大放小、调整产业结构、创造多元化产业结构、解决职工福利保险不足问题提供广阔的操作方式

为管理层、职工提供激励和约束机制

减少社会震荡

存在问题：1）认识问题：只有当交易成本大于代理成本时这种制度安排才是合理的，2）适用对象问题：产权不清的民营和集体企业，部分中小国有企业，上市公司3）融资问题：发行垃圾债券是不可行的，4）法律问题：相关不明朗，个人不超过5%，累计投资额不超过公司净资产50%，5）股票全流通问题6）国有资产保全03年国资委〈关于规范国有企业改制工作的意见〉：严禁国有企业管理者自买自有产权。

三、员工持股计划（Employee stock ownership plans ESOPs）

是企业员工通过贷款购买、现金支付等方式拥企业的股票，从而以劳动者和所有着双重身份参与企业生产和经营管理的一种制度。（原因：改善劳动雇佣关系，寻求公平，推行人力价值的资本化，企业和工人自救）（美国的ESOPs的功能已呈现多样化，如介入公司重组、剥离资产、防御敌意接管、税收优惠，但基本功能还是激励和提供福利）

组织体系和运作框架：杠杆化的ESOPs：通过借款来购买公司发行的股票，发行公司以每年对ESOPs的捐献和支付的股息来偿还贷款本息（美国：金融机构贷款给ESOPs、捐款企业担保、ESOPs信托从捐款企业购买股票、企业捐款给ESOPs信托、ESOPs用现金偿还本息。ESOPs是一个信托，企业对贷款负潜在债务责任，ESOPs又是一个企业养老计划，融资机制有税收优惠）；

非杠杆化的ESOPs一般由公司直接向ESOPs捐献股票或现金，现金用来购买公司股票

我国：90年代初内部职工股在定向募集公司普遍存在，94年停止定向募集，随后从股份公司公开发行的额度中拿10%供职工认购，98年取消职工股，随后一些公司进行的探索，模式：

1）直接持股。在公司发起时员工直接持有发起人股（浙大海纳，南天信息），在公司上市时员工通过员工持股机构作为发起人之一持有上市公司股份（实达电脑），大鼓动将国有法人股转让给员工持股机构（新天国际），定向募集时授予员工股票认股权（清华同方），

2）间接持股。员工通过员工持股机构间接持有（深鸿机基），由员工持股机构发起设

立新公司新公司成为上市公司控股股东（粤美的），

存在问题：员工持股组织的法律地位，股份来源，防止平均主义倾向，购股方式和资金来源

我国员工持股计划和MBO操作中的风险：性，市场缺陷，财务，反收购，技术

全球企业并购的回顾与展望

一、回顾

1、五次并购浪潮：

19世纪末—20世纪初：横向并购为主

1915-1930：纵向并购为主

50、60年代：混合并购

75-92：并购后形成的产业规模达到空前的程度

94年：新的特点

2、并购战略管理

并购前策划：产业结构分析，市场竞争分析、自身核心能力及竞争优势评价，目标企

业调查和评价并购后市场反映的预测，融资策略，债务结构和定价策略，谈判策略

并够后整合：管理制度和企业文化方面，资产和资源的充分利用，留住优秀管理人员和员工，减低成本、改善业务流程、扩大市场占有率、为股东创造新的价值

3、90年代的一个重要变化是：MBO的不断出现发展、风险投资盛行

二、展望

1、出现真正意义上的全球并购，

2、欧洲企业出现并购狂潮

3、发展中国家也加入并购浪潮

4、并购频繁

5、强强联合高潮迭起

6、服务行业并购案例居多

7、电信行业成为并购最频繁、发展最快的行业

8、同行业横向并购多，跨行业并购少；合作型并购多，恶意兼并减少

三、全球企业并够可能造成的影响

1、在一定程度上打破区域集团化的分隔格局

2、进一步加速生产国际化进程

3、对世界经济产生一定的刺激作用

4、对国际间的反托拉斯和企业管理制度提出挑战

5、国际竞争更加剧烈

6、有利于发展中国家竞争地位的确力和提高

并购出现的误区给并购后企业的发展带来不利影响

8、可能导致管理权的争夺和更加剧烈的文化冲突